文 | 赶碳号科技
多年以前，赶碳号看过一本叫作《追逐日光》的书。这本关于死亡的书，却能让人重新思考生命、成功、爱的意义，催人奋进。多年以后，赶碳号偶然入行光伏，成为一名追光者。
光伏跌落深谷已两年，现如今仍看不到任何生机与希望。最近在学习光伏企业们的 2025 年年报和一季报，内心有一种强烈的无力感。说句泄气话，光伏人，追逐光，成为光，然后输光光。反内卷整两年，过剩产能尚未出清，不少光伏企业的最后时刻却已然降临。光伏企业的生存质量普遍很差，有不少已经进了 ICU，也有不少已经来到 ICU 门口。
根据 2025 年年报以及 2026 年一季报，赶碳号对光伏企业的生存质量进行了统计，并提示高危指标、高危企业。希望大家可以通过这些数据，客观看清光伏淘汰赛的节奏。
先在此有两点声明：一是范围，赶碳号所做的统计范围为整个光伏制造业，包括主产业链、辅材、设备、逆变器等，但剔除了光伏电站企业；二是重点，本文探讨的重点是光伏主产业链企业。目前光伏设备企业基本上都是盈利的，逆变器企业日子也不错，而光伏辅材市场关注度本身不高，且多有转型迹象。总之，只有光伏主材企业的生存状况最为艰难。
财务数据，集体亮红灯！
以2026年一季报排序，由高到低
我们先要看光伏企业能不能活下去，然后再看光伏企业亏了多少钱。
第一，是负债率。
最近三年，光伏企业的资产负债率普遍是上升的。从 2026 年一季报来看，已经有 19 家企业的资产负债率超了 70% 的警戒线。
其中，ST 泉为、*ST 棒杰、*ST 沐邦 2025 年报负债率已突破 140%，2026 年一季报进一步攀升，债务风险特别高。就这个负债率情况，曾经涉及财务造假的 *ST 沐邦已申请撤销公司股票退市风险警示了——即便撤销了风险警示，风险依然不小吧。
协鑫集成、中来股份、琏升科技、帝科股份、国晟科技、双良节能均高于 80%，偿债压力大。
晶科能源、钧达股份、东方日升负债率也比较高，但是他们在今年一季度较 2025 年年末负债率有所下降。
值得一提的是，资产负债率高达 83.61% 的琏升科技正在推进定增，拟在 A 股资本市场融资 4.7 亿元，全部用于补充流动资金及偿还有息负债。你觉得现在的光伏产业环境、A 股的资本市场环境，琏升科技的再融资能通得过吗？假如琏升的定增获批了，那么将会有一大批光伏企业纷纷效仿，通过 A 股给光伏输血。这样企业确实有可能活下来，那么光伏洗牌又能洗掉谁呢？
当然，也有负债率很低的光伏企业。这些企业普遍是所在赛道比较好、IPO 时超募了。当然大全能源、福斯特是例外，他们的经营一向比较稳健。
以2026年一季报排序，由低到到
第二，是现金短债比。
注：现金短债比以今年一季报排序，由低到高
没有企业会直接死于负债率，但却会死于短期债务，当在手现金无法覆盖短期债务之时。可以说，这是衡量企业短期偿债能力的关键财务指标，体现企业货币资金对短期有息债务的覆盖程度。其计算公式通常为货币资金除以短期有息负债。该指标大于 1，通常表明企业偿还短期债务能力得到保证，小于 1 则可能面临偿债压力。
今年一季度末，ST 泉为、京运通、永臻股份、中来股份的现金短债比低于 0.2，属于高危区。其中 ST 泉为现金短债比仅 0.03 ，几乎没有现金覆盖短期债务，流动性已经枯竭。
在这些高危企业中，中来股份的情况可能要好一些，这是因为背靠浙能，中来股份的偿债能力加倍提升。
有息负债率，由高至低
第三，是有息负债率。
这是指企业负债当中需要支付利息的债务占总负债的比率。有息负债率 = 有息负债 / 总负债，反映企业负债中需要支付利息的部分占比，比值越高，利息支出压力越大，财务杠杆成本越高。
有息负债率的合理范围，因行业而不同。
从数据来看，近三年光伏企业的有息负债率有明显上升的趋势。不过，有息负债率能上升，也不算坏事，至少证明还有机构愿意借钱给光伏企业。当银行都不敢借钱给光伏企业时，才更加让人担忧。
辅材企业虽然不是本次讨论的重点，但是铝边框永臻股份的有息负债率，竟然高达 63.42%，这多少有些令人意外。
不过，也存在有息负债率降低的企业，比如爱旭股份，其原因是去年在 A 股融资成功。
经营性净现金流
第四，经营活动产生的现金流量净额。
这是企业在一定时期内通过经营活动产生的现金流入与流出的净差额，是衡量企业现金生成能力的核心指标。经营活动产生的现金流量净额，实际反映的是，企业靠主营业务自身"造血的现金盈余 / 缺口，是判断企业能否靠自身经营稳住资金链、避免现金流断裂的核心安全指标。
有正向的经营性现金流，企业的经营活动就能运转得开，企业就不容易发生资金链断裂的问题。
光伏企业们还在失血吗？万万没想到，这个指标大多数企业竟然都还不错。这恰恰印证了正好卡在生死边缘的光伏企业，在经营策略上已经发生重大变化，都非常重视这一指标，开始挑订单、挑客户，不敢再做亏本生意——因为亏不起了。当然，也有一些企业的经营性现金流净额比较好看的原因，是利用了商业保理等金融工具进行了调节。
今年 1 季度，隆基绿能经营活动产生的现金流量净额为 -24.49 亿元。不知道是不是因为隆基绿能手上的货币现金较多，压力不大所以才会这样。
看完上面这些指标后，赶碳号觉得光伏企业的日子都挺难的，但是，似乎一时半会儿也不会资金链断掉，因此光伏洗牌将会是一个非常漫长的时间。
换而言之，如果没有外力、不可抗力的影响，光伏企业的好日子，恐怕不会那么快到来。就像猪周期一样，猪肉成本倒挂已经很长时间了，还没有一家规模猪企倒掉。
这轮周期，一把输光！
光伏企业营收利润情况，由低到高
现在，让我们一起直面过去一年来扎心的经营成果吧。
2025 年，通威股份和 TCL 中环两家企业亏损额都超过 90 亿元。
天合光能、晶科能源、隆基绿能、澳科技、东方日升紧随其后。这证明了一个简单的道理：生产得越多，亏损越多；规模越大，亏损越大。行业冷暖对企业的影响力，其实已远大于企业自身的努力了。
值得一提的是，天合光伏今年一季度的表现，仅亏损了 2.83 亿元，可惜这并不是光伏行业回暖的信号。天合光能非经常性损益贡献 11.84 亿元，其中金融资产公允价值变动收益达 11.44 亿元，是扭亏关键因素，但扣非净利润仍亏损 14.67 亿元，核心盈利压力未根本缓解。
什么时候，光伏才能走出低谷，或者说什么时候才是行业的拐点呢？在今天上午隆基绿能的投资者交流上，董事长、总经理钟宝申表示，现在光伏行业正在出清过程之中，隆基绿能将在今年三季度实现组件盈利！
钟宝申作为光伏老兵，肯定比绝大多数人更了解光伏周期，作为隆基绿能的董事长、总经理，也没有谁比他更了解隆基绿能。赶碳号记得，在 2024 年报时的投资者交流会上，钟董也曾表示过：" 2025 年四季度大概率实现主业盈亏平衡。"
其实，关于光伏究竟什么时候才能走出低谷完成洗牌，赶碳号在 2023 年的上海 SNEC、以及 2024 年，也都当面访问过通威集团的董事局主席刘汉元。刘主席说，阶段性的供过于求，半年最多一年时间就能走出来。现在回想，可能是企业家怕说出真相，会让光伏人过于沮丧吧。
同样，在 2024 年的上海 SNEC 上，协鑫集团董事局主席朱共山也向赶碳号表示，对于当下（当时）光伏行业的现状，也没有必要太过悲观，相信 2025 年 SNEC 时行业将会出现转机。
就像没有人能准确预言经济危机何时发生一样，也许光伏大佬们自己也没想到过这个冬天这么长，否则就不卷了。当然，还有一种可能是，身经百战的他们，其实早已经看到了终局，但是为了鼓舞光伏人、同事们的信心，只是选择了没有直言道破真相。
去年最赚钱的企业有哪些？和我们的直接感受是一样的：阳光电源、特变电工、正泰电器、德业股份。
值得一提的是阿特斯，去年净利润超过 10 个亿，其利润来源不是光伏，而储能。以后，我们一定要用储能的视角来研究阿特斯了。
光伏企业 2025 年归母净利润从低到高排序；单位：亿元
赶碳号还做了一项有意义的统计——近 5 年光伏企业的净利润之和。
这一轮光伏周期，从 2021 年最低点至 2023 年的黄金时代，再至 2025 年的全行业严重亏损，光伏行业由冬天走上夏天再走进冬天。这 5 年里，光伏企业得到了什么？他们赚到钱了吗？
赶碳号统计发现，竟然有 19 家企业最近 5 年的净利润之和是负值！
当然，这一轮周期已接近终局，但只要还没走完，这一局还没最后结束，那就还没有定论。
一直困难的中利集团不用多谈，其他家主流企业中，近 5 年 TCL 中环竟然累计亏损了 48 亿元，爱旭股份竟然累计亏了 41 亿元。东方日升、协鑫集成、沐邦、京运通等也累计亏损超过 20 亿元。
虽然亏损的企业覆盖各个环节，但是硅片环节似乎是最难的，除了弘元绿能赚了 29.75 亿元，其他硅片企业全部是亏钱的——未上市的高景太阳能肯定是赚钱的。弘元绿能的盈利得益于一体化，也得益于去年准确把握住了多晶硅价格走势。
另外，有几家硅料企业，还是赚到钱了。
最赚钱的特变电工、阳光电源、通威股份这 3 家，净利润累计全部超过了 300 亿元。大全能源排名第四，近 5 年净利润累计也有 267 亿元。硅料企业虽然现在日子难过，但是在黄金时期确实是赚到过大钱，家底丰厚——前提是这些钱在账上，没有都投出去。
只是现在，硅料产能过剩太严重了，在市场化环境下，"拥硅为王"估计是一去不复返了。
另外，一体化电池组件企业，基本上也是盈利的。隆基绿能、晶澳科技、晶科能源这 5 年的净利润之和分别是 196.12 亿元、53.47 亿元、47.36 亿元。天合光能只有 5.42 亿元，盈利能力相对要差一些。
在此，赶碳号也想为他们辩白一句：在 2025 年所有主材企业都在降低研发费用时，天合光能、TCL 中环的研发费用在营业收入中的占比仍然保持 2.8% 以上。TCL 中环，估计有相当的研发费用是用在半导体上了，天合光能则是全部用在了光伏上。高纪凡那句"什么费用都可以砍，但研发投入不能省"，并非虚言。
后记
光伏发展到今天，现在已经不是讨论谁该为今天的结果负责、谁该为当初的扩产后悔的时候，没有意义，也无必要——因为历史总会重复。
市场化，法治化。既然最终选择交给市场，市场化出清产能，赶碳号希望以后就不要又推倒重来了，光伏行业、光伏企业，真的耽搁不起了。
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